穿透股權收益權融資表象 準確識別權錢交易本質

　　【內容提要】

　　股權收益權融資協議是一種通過分離股權所有權與收益權來實現融資的金融工具，其核心在于以收益權轉讓為紐帶，滿足特定融資需求。在以投融資方式收受賄賂的職務犯罪案件中，部分公職人員通過所謂股權收益權融資看似合法外衣，利用收益權與股權的分離性和代持的隱蔽性，實現利益輸送。該融資協議僅轉讓收益權（如分紅、增值收益），可避免直接股權變更引發監管關注，同時為規避股權穿透核查，實際出資人不顯名而由代持人持有。筆者認為，查辦此類案件需從“表面合規性審查”轉向“交易實質穿透性分析”，綜合分析投融資背景、融資方有無真實融資需求、股權轉讓收益是否合理、國家工作人員是否需要承擔投資風險等，判斷是否具備權錢交易的本質特征，準確區分正常的投融資活動和賄賂犯罪。

　　【基本案情】

　　甲，受某國有公司委派，擔任A資產管理股份有限公司（國有控股公司，以下簡稱A公司）副總經理兼投資業務部經理，主要分管股權基金投資業務。乙，B公司（私營企業，主營醫療設備研發）實際控制人。丙，甲親屬，C公司（民營私募基金公司，由甲實際控制）法定代表人。

　　2017年1月，為了在上市前增加資本基礎、提升市值和投資吸引力，B公司計劃引入A公司基金投資其某高端醫療設備項目，乙考慮到該項目前期投入大、盈利周期長、政策風險高，獲得A公司基金投資有難度，于是向甲尋求幫助。為與甲綁定利益關系，乙向甲提出，可以與其簽訂股權收益權融資協議，乙向甲轉讓B公司800萬股股權收益權，待升值后，乙安排提前回購，并承諾免除甲投資風險與責任，確保甲獲得高額收益。甲表示同意，并承諾會在項目投資篩選評估中予以協助。2017年至2018年，甲利用職務便利，通過直接干預項目盡職調查報告、壓低風險控制標準、違規跳過風控委員會直接推動某高端醫療設備項目過審，后A公司股權基金向B公司某高端醫療設備項目投資6億元。

　　2019年2月，B公司成功上市，首次公開募股即獲得遠超預期的資金，現金流充沛。2019年3月，甲安排丙與乙簽訂股權收益權融資協議，協議約定乙低價以B公司上市前的價格即每股5.8元（按照同期同行業上市公司平均市盈率，B公司股權收益權合理估值應為每股9.6元）向丙轉讓B公司800萬股股權收益權，協議有效期2年，回購價按回購前30日二級市場均價的85%計算，甲通過丙向乙支付4640萬元。2020年1月，協議簽訂僅10個月后，甲見市場行情良好，B公司股價漲幅明顯，為讓所收好處“盡快落袋”，要求乙提前回購，此時B公司股權收益權估值升至每股16.2元。最終，甲獲回購款1.05億元，扣除成本后獲利5860萬元。

　　2022年，B公司因財務資料造假、設備研發技術不達標，股價大跌，導致A公司基金投資虧損1.8億元，造成國有資產重大損失。

　　【分歧意見】

　　本案中，甲構成國有公司人員濫用職權罪并不存在爭議，但對于甲通過安排丙與乙簽訂股權收益權融資協議，從而取得5860萬元收益的行為是否構成受賄罪，以及若成立受賄罪，受賄數額該如何計算，存在不同意見。

　　第一種意見認為：根據“兩高”《關于辦理受賄刑事案件適用法律若干問題的意見》（以下簡稱《意見》）“關于以開辦公司等合作投資名義收受賄賂問題”的相關規定，國家工作人員利用職務上的便利為請托人謀取利益，以合作開辦公司或者其他合作投資的名義獲取“利潤”，沒有實際出資和參與管理、經營的，以受賄論處。然而，本案中，甲安排丙與乙簽訂股權收益權融資協議，甲實際出資4640萬元由丙代持B公司800萬股股權收益權，不屬于《意見》規定的受賄情形，而是市場交易行為，甲獲利系投資收益，不屬于受賄款。但是，甲違反有關規定經商辦企業，應以違紀論處。

　　第二種意見認為：甲作為國家工作人員，利用職務便利為他人謀取利益，通過股權收益權融資協議，約定以每股低于市場價的明顯低價受讓B公司800萬股股權收益權，符合《意見》中“以交易形式收受賄賂”情形，應認定為受賄犯罪，并且應當以簽訂協議時的差價認定受賄數額。

　　第三種意見認為：甲利用職務便利為乙謀取利益，雙方合謀以股權收益權融資為名進行利益輸送，應認定為受賄犯罪，同時根據雙方合意內容確定受賄數額，即應當以扣除成本后甲獲得的全部收益5860萬元認定受賄數額。

　　【意見分析】

　　筆者贊同第三種意見，具體分析如下：

　　一、甲利用職務便利為乙謀取了利益，并與乙達成收受好處的合意

　　第一，甲乙雙方事前達成了行受賄合意。本案中，甲作為A公司副總經理兼投資業務部經理，分管基金投資業務，負責為公司基金篩選出具有投資潛力且風險可承受的項目，項目的盡職調查、實地考察、財務資料分析、風險控制等評估環節以及最終的投資決策，均屬于其職責范圍。從甲的角度看，B公司某高端醫療設備項目計劃引入A公司基金投資，而甲的職權可以幫助B公司順利過審，于是甲接受乙提出的以簽訂股權收益權融資協議的方式收受好處的建議，承諾會在項目的篩選評估過程中給予幫助，甲清楚知道乙在其支持下能獲得巨額利益，認為乙對其進行巨額利益輸送亦理所應當，于是就賄賂行為規劃、賄賂款交付方式等與乙達成合意。

　　從乙的角度看，B公司的某高端醫療設備項目資金投入大、盈利周期長、政策風險高，如果想順利推進A公司對該項目的投資，必須獲得投資業務部的支持，使A公司形成投資該項目“風險可控”、符合投資標準的評估結論，對此，乙很清楚甲的職權對項目投資決策的重要性，所以乙才向甲提議以簽訂股權收益權融資協議的方式“巧妙地”給予高額好處費。乙與丙簽訂股權收益權融資協議的真實動機并非向甲個人尋求融資，而是基于甲手中的投資決策權力，試圖通過股權收益權融資協議這一媒介與甲綁定形成緊密的利益共同體。

　　第二，甲利用職務便利為乙謀取了利益，構建起權力變現的利益鏈。正常情況下，按照A公司項目股權投資的流程，投資業務部會對項目進行多輪篩選評估，確保投資決策的科學性和精準性，篩選過程包括行業研究、實地考察、客戶及同行拜訪、財務資料分析等，在此基礎上形成盡職調查報告，并按照公司風控標準予以綜合評估，最終作出決策。投資業務部的領導人員，在履行職責時應當依照規定和程序，公正、客觀地對項目進行評估，而不是對特定項目“大開綠燈”、給予特殊關照。而甲作為投資業務部負責人，為謀取私利一開始便同意幫助乙的公司順利獲得投資，之后利用自己的職權直接干預盡職調查報告、壓低風控標準，甚至違規跳過風控委員會直接推動項目過審，以確保B公司項目獲得投資。甲的行為明顯超出正常履職的范圍，屬于利用職務便利為他人謀取私利。

　　二、該股權收益權融資協議不符合市場規律，系甲、乙進行利益輸送的工具

　　股權收益權融資通常出現在企業需快速融資但不愿稀釋股權或承擔債務壓力的場合，協議雙方在平等自愿的基礎上，收益與企業經營掛鉤，風險共擔。本案中，甲安排丙與乙簽訂的融資協議并不符合市場投資實質，實為權錢交易、利益輸送的手段，理由如下：

　　首先，簽訂協議的背景異常。從簽訂時機上看，甲在利用職務便利為乙提供幫助之前，已經與乙達成合意，即以簽訂股權收益權融資協議的方式收受乙的賄賂，到了2019年3月，B公司順利上市之后，甲隨即安排丙與乙簽訂協議。

　　其次，協議約定的價格不合理。按照同期同行業上市公司平均市盈率，B公司股權收益權合理估值應為每股9.6元，而乙僅以上市前的價格向丙轉讓B公司800萬股股權收益權，協議價格明顯低于正常市場價格，不符合正常的市場投資邏輯。根據行業常識的合理預判，B公司股權收益權價格在上市后前期，較上市前必大幅上升，此時乙把800萬股股權收益權轉讓給他人，屬于讓渡具有高度確定性的預期利益，這種反常現象明顯不符合市場投資規律。

　　再次，融資需求不真實。B公司獲得國有股權基金的大額投資，短期內融資需求大為緩解，同期，B公司順利上市，之后便可通過證券市場向社會公眾發行股票來大量融資，而且B公司首次募股便獲得遠超預期的資金，現金流充沛，無需從個人或企業處進行融資。

　　最后，甲只享受收益卻不承擔風險。根據市場經濟規律，風險與收益緊密相關，投資者投入資金、承擔相應的風險，進而謀求相匹配的收益。本案中，乙承諾免除甲的投資風險，意味著甲只享受高額收益，而無需承擔任何投資風險，完全違背了風險與收益相適應的市場經濟規律。另外，一般而言，股權收益權融資協議約定協議有效期至少為一年，融資收益與目標公司經營掛鉤，不承諾保底收益。在本案中，按照協議，至少需在兩年后方能要求乙回購股權收益權，但實際上，甲見市場行情良好、B公司股價漲幅明顯，為盡快兌現好處，在協議簽訂僅十個月后便要求乙提前回購，明顯違反協議約定的主要條款，但乙為確保甲獲得高額回報，遵照甲的要求提前回購，單方面承擔了回購帶來的市場風險，顯然違背了正常市場投資中的風險收益對等原則。總之，甲無需承擔風險而只享受收益，表明此協議并非正常的市場投資行為，甲實際追求的也并非正常投資下的浮動性收益，而是一種確定性的權力對價。

　　三、應將扣除成本后甲獲得的全部收益認定受賄數額

　　受賄犯罪的實質是權錢交易，行受賄雙方達成的權錢交易對價合意所指向的部分即為受賄數額。本案中，乙為讓甲利用職權幫助B公司獲得項目投資，提出以簽訂股權收益權融資協議的方式給予好處，并承諾甲不承擔風險，之后甲付諸行動幫助B公司獲得投資，由此可見，甲、乙雙方權錢交易的標的是二人約定的股權收益權受讓后回購增值的部分。甲安排丙與乙簽訂協議，乙將800萬股股權收益權低價轉讓給甲并由丙代持，此時甲獲得的收益僅是階段性的，并不是其預期想獲得的最終收益，如果按照協議簽訂時的差價認定受賄數額，則無法涵蓋甲、乙之間達成的權錢交易對價合意，應當將乙回購800萬股股權收益權支付的1.05億元，扣除甲此前支付的購買成本4640萬元后，以甲獲得的全部收益5860萬元認定為甲的受賄數額。

　　四、對甲應以受賄罪和國有公司人員濫用職權罪數罪并罰

　　根據刑法第一百六十八條規定，國有公司、企業的工作人員，由于嚴重不負責任或者濫用職權，造成國有公司、企業破產或者嚴重損失，致使國家利益遭受重大損失的，國有事業單位的工作人員有前述行為，致使國家利益遭受重大損失的，構成國有公司、企業、事業單位人員失職罪或者國有公司、企業、事業單位人員濫用職權罪。本案中，首先，從主觀上看，甲為了確保B公司某高端醫療設備項目順利過審獲得投資，無視該項目存在重大投資風險，不顧A公司利益，違反相關規定，具有濫用職權的主觀故意。其次，甲客觀上實施了濫用職權的行為。甲利用職務便利直接干預盡職調查報告，擅自壓低風控標準，違規跳過風控委員會直接推動項目過審，致使A公司未掌握B公司真實的財務狀況以及醫療設備研發技術情況，承擔了本可以避免的重大投資風險，最終導致公司投資虧損。最后，正是甲故意不正當地行使職權，使得A公司低估了B公司某高端醫療設備項目的財務風險、技術風險以及政策風險，直接影響了公司投資決策結果，致使投資虧損1.8億元，A公司的利益遭受重大損失。鑒于此，甲濫用職權的行為對損失結果的發生起著直接性、決定性的作用，甲濫用職權的行為與公共財產損失的結果之間具有直接的因果關系。

　　“兩高”《關于辦理貪污賄賂刑事案件適用法律若干問題的解釋》第十七條規定：“國家工作人員利用職務上的便利，收受他人財物，為他人謀取利益，同時構成受賄罪和刑法分則第三章第三節、第九章規定的瀆職犯罪的，除刑法另有規定外，以受賄罪和瀆職犯罪數罪并罰。”基于此，本案中，甲實施濫用職權瀆職犯罪行為的同時又收受他人賄賂，具備受賄罪和國有公司人員濫用職權罪的犯罪構成要件，對其應當數罪并罰。

　　（馬天南 作者單位：上海市靜安區紀委監委）